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Pourquoi les professionnels n’y arrivent pas?

Pour ceux qui s’intéressent au débat actif contre passif, il n’y a plus de doutes sur le fait que la vaste majorité des gestionnaires professionnels auront de plus mauvaises performances qu’un simple indice. Les données et les études sérieuses sont justes trop nombreuses et unanimes et les calculs sont simples pour comparer les performances passées. D’ailleurs, beaucoup de banques ne cherchent plus forcément à nier ce fait. Je peux vous montrer un simple tableau qui le prouve:

Capture d’écran 2019-04-20 à 22.10.38

Les résultats sont encore plus mauvais sur 20 ans et n’allez pas croire que ce sont les Canadiens qui sont mauvais, c’est comme cela partout. Alors il y a quelque 20% qui s’en sortent mais dans la masse de fonds qui existent, qui marchent bien un certain temps puis plus du tout, il en faut de la chance pour dénicher en avance ceux qui tiennent 20 ans. De plus, ces chiffres ne prennent pas en compte l’efficience fiscale des fonds. Si un fond ultra bien géré par un fin connaisseur réalise trop de gains et que votre compte est taxable… il se peut que le taux final ne soit pas si bon que ça. Mais pour cet article, laissons de côté la fiscalité. Bien que ce soit important de la prendre en compte, c’est trop compliqué de calculer l’impact fiscal d’un gestionnaire de fonds sur ses clients. Alors, pourquoi tous ces professionnels de la finance ne peuvent pas faire mieux ni même égaler un simple ETF qui traque le marché dans son intégralité?

 

Les frais

Si vous lisez ce blog fréquemment, vous savez que je considère les frais comme le plus gros destructeur extérieur de richesse. Je n’ai pas vraiment besoin de m’étaler encore là-dessus mais à la décharge de ces professionnels, tout surplus qu’ils dégagent risque d’être mangé par les frais qu’ils réclament. Ce n’est pas qu’ils sont mauvais, c’est qu’ils veulent être payés et bien. Vous payez des frais même lorsque les rendements sont négatifs. C’est un cercle vicieux car plus le gestionnaire va faire des recherches, travailler dur et estimer avoir eu un bon rendement, plus il risque de vouloir être mieux rémunéré. Ce qui nous amène au 2ème point.

 

Les meilleurs trouvent mieux

Les gestionnaires qui ont fait leur preuve ne se contentent pas en général d’aller gérer le portefeuille des gens comme vous et moi. Ils vont monter en grade et gérer un hedge fund qui est une autre sorte de fond ultra sélectif, sur invitation avec une limite de quelques millions pour y entrer. Mais ce sont des fonds qui coûtent encore plus cher et qui n’ont pas nécessairement de meilleurs résultats. Par contre, c’est très flatteur d’y être invité. J’imagine que c’est pour ça que ça fonctionne pas mal. Il y a des investisseurs actifs très réputés comme Warren Buffet et sa compagnie Berkshire Hathaway ou le gestionnaire Peter Lynch du fond Fidelity Magellan. Leurs stratégies ressemblent étrangement à la base de l’investissement passif. Ils achètent énormément pendant les crises, font du buy and hold (achète et garde) et tous les 2 ont fait l’apologie du style passif. Mais il est clair qu’ils sont suffisamment doués pour dégager encore plus de valeur.

 

Les marchés sont de plus en plus efficients

Les gestionnaires sont des professionnels qui essaient de battre le rendement moyen d’autres professionnels comme eux. C’est une rude compétition dans laquelle il est de plus en plus difficile de trouver des actions sous-évaluées. Parfois si vous trouvez quelque chose, on ne sait pas si vous avez du talent ou de la chance. Essayez d’imaginer une plage remplie de chercheurs de trésors avec les machines les plus sophistiquées. Il y a de moins en moins d’absurdités dans les prix et lorsqu’il y en a, il y a comme un consensus collectif à s’en accommoder tout de même. Je ferai des articles sur les bulles hypertrophiées et pourquoi les pros y succombent aussi. Pour faire simple, lorsque les marchés décollent portés par une bulle, il est difficile pour un gestionnaire soumis à rude concurrence, de ne pas y embarquer. Il faudrait qu’il affiche de mauvais chiffres pendant des années tandis que ses collègues se targuent de bons résultats. Alors, même s’il sait que le marché est probablement surévalué, il achète aussi et espère qu’il vendra avant que ça ne tourne mal.

 

La tyrannie du court terme

On a beau savoir que la bourse est pour le long terme, il y a tout de même un calcul constant du rendement des gestionnaires. Année après année, on tire un bilan et c’est difficile d’être patient avec les mauvais chiffres. En effet, pourquoi un investisseur supporterait de perdre face aux indices alors qu’il lui suffirait de traquer ces indices? La promesse d’une meilleure performance future ne suffit pas. Les performances de Warren Buffet ont momentanément été moins bonne que le marché pendant des années, cependant son rendement au long terme est nettement meilleur. Pour les gestionnaires qui dépendent de statistiques et d’exigence de rendement, il leur faut trouver des moyens de gagner tout de suite et cela les pousse à faire les pires choix.

Le graphique suivant montre le cours de l’indice canadien entre mars 2007 et février 2010 avant et après le krach boursier. Les points rouges représentent le moment où les experts de BNN Bloomberg ont conseillé à leurs clients de vendre leurs actions et de se réfugier vers des liquidités.

Un seul expert a eu le timing parfait ou de la chance en juillet 2008. La plupart ont recommandé de vendre au pire moment. Les points rouges sont tous massés lorsque les actions sont au plus bas, après avoir encaissé la grosse chute et avant le rebond. Ces conseils sont désastreux. Non seulement ces professionnels ne vous évitent pas la perte, mais ils vous empêchent de vous refaire. C’est juste très difficile pour eux de dire de garder des actions ou d’en racheter lorsque tout le monde panique. C’est comme pour la bulle mais à l’envers. Maintenant que tout le monde vend, comment voulez-vous expliquer aux gens qu’ils doivent acheter? À la fin de l’année vous auriez l’air de quoi avec un -45% sur votre CV?

L’ignorance de réalités statistiques:

 

1- La régression vers la moyenne

Vous vous souvenez lorsque j’expliquais que le rendement officiel n’est pas nécessairement votre rendement. Vos mouvements d’argent dans et hors du fond changent beaucoup de choses. Pour le coup, ce n’est pas la faute du gestionnaire, mais si vous changez de fond tous les 3 ou 5 ans, en vous basant uniquement sur les performances de votre fond, vous risquez de faire encore moins bien que les experts. Lorsqu’on choisit un fond, on regarde souvent dans le rétroviseur et on apprécie ses performances passées. Si on est satisfait on investit et on est confiant dans le fait d’avoir choisi un bon gestionnaire. 2 ou 3 ans plus tard, on réalise qu’un autre gestionnaire a fait mieux, et on change de fond. En réalité, une fois que la meilleure performance est affichée, celle-ci est passée. Vous montez sur un cheval qui a déjà atteint sa vitesse maximale et qui, par une règle statistique logique, a plus de chances maintenant de ralentir.

« En statistique, la régression vers la moyenne décrit le phénomène suivant : si une variable est extrême à sa première mesure, elle va généralement se rapprocher de la moyenne à sa seconde mesure. Si elle est extrême à sa seconde mesure elle va tendre à être proche de la moyenne à sa première mesure.« 

Cela veut simplement dire que plus une action (ou un fond) a un rendement trop haut par rapport à sa moyenne historique, plus il y a de probabilités que son prochain rendement sera trop bas pour retomber dans cette même moyenne. Alors quand vous achetez ce qui est au sommet, vous vous exposez à la chute, et vice-versa.

Au passage, les gouvernements tombent de plus en plus dans le piège de la régression vers la moyenne surtout lorsqu’ils essaient de communiquer sur de bons chiffres trimestriels ou annuels trop à court terme.

 

2- La rareté des jours de gains

Voilà une statistique qui me fascine concernant les marchés financiers. Les gains du marché ne sont pas graduels. La plupart des mouvements quotidiens à la hausse et à la baisse sont sans réelle importance. Les gains importants des indices boursiers n’arrivent que durant certaines journées si rares et si aléatoirement réparties, qu’il est impossible de les prévoir.

Entre 1998 et 2017 aux États-Unis, il y a eu 5 036 jours de transactions qui ont rapporté 7,2% annuellement sans inclure les dividendes. Si vous retirez les 5 meilleures journées, vous tombez à 5,02%. Si vous retirez les 20 meilleures journées, vous tombez à 1,15%. Finalement, si vous retirez les 40 meilleures journées vous seriez à -2,8% par an. 40 journées c’est 0,79% des 5 036 journées de transactions.

Une autre étude s’est penchée plus loin et a pris les données entre 1963 et 1993 (7 802 journées). Finalement, 95% des gains étaient concentrés sur 90 jours seulement, soit 1,15% du temps.

Si vous ratez quelques unes de ces journées en 30 ans, parce que vous avez vendu ou attendu, vous aurez du mal à égaler la performance moyenne au long terme.

 

Conclusion

 

Alors non, les professionnels ne sont pas incompétents. Ils se battent contre eux même dans un univers où on leur laisse peu de marge de manoeuvre. Je ne vais pas pour autant pleurer sur leur sort, mais mon but ici est d’expliquer que si le style passif fonctionne, ce n’est pas par supériorité de compétence, loin de là. La gestion active par un professionnel est sûrement meilleure que si vous vous lanciez sans aucune notion. L’invention des fonds indiciels et des ETF a tout changé dans ce monde. Il est juste de plus en plus difficile pour les pros de battre des portefeuilles à 0,15% de frais, qui dégagent peu de perte fiscale et qui n’ont pas l’obligation de battre un indice pour prouver leur valeur.

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